记者调查：太平洋证券上市路径揭秘

自从国金系掌门人魏东自杀、国家开发银行副行长王益被"双规"，关于太平洋(601099)证券上市的盖子也开始揭开，当媒体将目光都集中在王益身上时，操纵太平洋上市的其它重要人物和背后的高管开始浮出水面。

一家公司在国内上市面临两条道路：要么选择首次公开发行（IPO），要么选择借壳上市，这两条道路上分别由中国证监会发审委和并购重组委进行审核。太平洋证券上市却开辟了第三条道路，成为资本市场寻租的一个样本。

太平洋证券上市方式很简单，通过上海证券交易所请示、中国证监会办公厅批复，成功地绕开了IPO和并购重组两道门槛限制，实现了直接在交易所挂牌交易。太平洋证券增资扩股，所有原始股东实现了财富几何倍数增长，在权力资源与资本的结合中，亿万富翁被高效率生产。

"太平洋证券（601099SH）据说目前已经不敢接投行业务了。他们的上市问题已经被中央高层关注。"5月8日，上海一位证券业内高管谈及此事时说。

他认为："这次反映出来的问题，不仅是太平洋证券上市本身的问题，最大的问题是证监会某些官员把中国资本市场的法律法规体系破坏殆尽。这种操作实在无法无天，继续这样，国内好不容易成长起来资本市场很可能被毁于一旦。"

谁在操纵太平洋证券上市

太平洋证券上市最关键的问题就是上海证券交易所的请示和证监会办公厅的批复，那么，是谁能够推动这些机构通过发文的形式，解决太平洋证券上市难题呢？

媒体从来都是历史的真实记录者。北京的初夏阳光明媚，北京复兴门外大街1号中国国际贸易促进会办公大楼已经物是人非，人事处的一位工作人员明确告诉记者，中国国际贸易促进会资产管理中心主任涂建早已从单位离职，据说，他已经去一家基金管理有限公司工作。

"时任中国国际贸易促进会资产管理中心主任的涂建也就是后来太平洋证券上市穿针引线的关键性人物。"一位知情人士告诉记者，"一次偶然的机会让涂建与明天系搭上了关系，这为他个人铺上了'钱'途无量的金光大道。"

记者调查发现，从中国贸促会离开，涂建并没有去基金管理有限公司，而是去了太平洋证券做党委书记和董事，他在华夏基金管理有限公司担任的是一个编外职务--独立董事。

查阅涂建的履历可以看到。这位大律师1982年毕业于北大，同样，根据官方公布的资料，王益和一位证监会前官员都是1982年毕业于北大历史系的同届同班 同学，并先后在中国证监会任副主席。从2004年起，涂建开始就任中国国际贸易促进会资产管理中心主任职务，并在这期间认识了明天系的一个重要人物，也就 是如今的太平洋证券副总裁、新时代证券常务副总裁，同样出自于北大的背景和利益的需要让他们走到了一起。

明天系的掌门人肖建华是1986年进入北大法学院的少年天才，资本对于权力资源的渴求永无止境，相比而言，这位资本市场天才取得的炫目财富让这些学长都不 得不钦佩。涂建也就成了太平洋上市过程中穿针引线的关键人物，穿梭于上海证券交易所、中国证监会办公厅和云南省政府之间。

有关资料显示，国家开发银行副行长王益出身于云南省龙陵，毕业后分配入中顾委办公厅，后任国务院证券委员会办公室副主任，1995年到1999年期间，王益任中国证监会任副主席。

2007年，先有国金证券借壳上市获批；2007年12月28日，太平洋证券也通过曲线救国在上海证券交易所挂牌上市。成都证券和云南证券连综合类券商都 不是，业绩很差，华泰证券、国泰君安等一大批经营业绩不错的综合类券商还在IPO的道路上排队等候，而曾经券商中的丑小鸭却突击上市成功，这就是权贵资本 给市场创造的财富价值。

在太平洋证券的股东中，北京华信六合投资有限公司以13.2%的比例位居第二大股东的位置，自然人涂建是北京华信六合投资有限公司第一大股东，占有28% 的股份，尽管大盘大跌之后，太平洋证券股价从40多元已经跌破20元，以6月19日收盘价17.41元来计算，涂建个人拥有的财富超过9.6亿元，而整个 北京华信六合投资有限公司几大自然人股东拥有的财富超过了34亿元。王益胞弟王磊通过天津顺盈科技投资咨询有限公司持有的1500万股太平洋证券财富达到 2.6亿元，为了逃避调查，代持人已经多次转让了，而涂建持有的5500万股从没有转让，背后代表谁持有这些股份，投入的5000多万资金从何而来，这都 是一个谜。

重组方明天系及关联方、权力寻租利益代表、原云大科技高管和云南国资在太平洋证券上市过程中实现了共赢，一个破烂不堪达不到3年盈利的证券公司就这样进入了交易所挂牌上市，而利益受损的只有二级市场的投资者。

太平洋上市历程

"如果按照法定的途径，太平洋证券很难挂上上海证券交易所的交易代码。"一位投行人士对其如是评价。

借用此前媒体报道，足以说明其很难以正常法定途径获得上市资格。

太平洋证券成立于2004年1月6日，是云南省政府为了托管"问题券商"云南证券而专门成立的。从成立到2007年申请上市这3年左右时间里，前两年连续亏损。三年累计亏损额度达到8482.47万元。

"太平洋证券成立之后本没有任何历史包袱，但是却进入二级市场冒险，导致2004年亏损1623万元，到了2005年更是巨亏2亿元，离规范类券商的标准相去甚远。没有任何上市的希望。"此前媒体缘引一位知情人士的话如此评价。

但实情总与标准背道而驰。

之后被称为"扑朔迷离"的太平洋证券的这种上市操作，与原上市公司云大科技（600181SH）有着千丝万缕的联系。

2007年3月28日，太平洋证券通过了规范类券商的评审。

2007年4月10日，太平洋证券改制为股份制公司。此后，太平洋证券向当时4家新股东定向增资1.02亿元。由此，太平洋证券股本增至15亿股。

2007年4月14日，云大科技的股改方案透露，太平洋证券4家新股东增发获得的太平洋证券股权，将部分用于同云大科技的全体股东进行换股。换股比例为8∶1和4∶1。即云大科技非流通股每8股换成1股太平洋证券的股份，流通股每4股换成1股太平洋证券的股份。

云大科技在2007年5月30日的股权分置改革方案投票表决中，律师在股东大会现场证明："云大科技的股改是独立进行的，与具有独立法人主体资格的太平洋证券公司没有任何法律关系。"

换言之，太平洋证券也并没有借用云大科技的壳资源进行上市。

最有说服力的，是来自太平洋证券本身的说法。太平洋证券董事会秘书林荣环在云大科技的股改路演中，一度反复强调，太平洋证券上市不是借壳，是自己申请上市。

不管自己申请上市，还是借壳上市，太平洋证券都应该按照法定程序，经过证监会旗下的两个职能机构。

如果是自己申请上市，发行新股应该通过证监会发行审查委员会（俗称"过会"）；如果是借壳上市，则需要按照法定程序，经过证监会重大重组审核委员会。

但太平洋证券上市，无论是哪种上市方式，都没有经过这两个职能部门的其中一个。

一个特殊的上市文件

根据此前有关媒体的挖掘，太平洋证券上市的有关法律文件仅有一份，即中国证券监督管理委员会办公厅下发的《关于太平洋证券股份有限公司股票上市有关问题的 批复》（证监办函[2007]275号）。"从行文看，这份函件下发于2007年12月21日，是针对上交所曾经向证监会提交的编号[2007]168号 的《关于太平洋证券股份有限公司定向增发、换股并重组上市有关问题的请示》而发。"

文件显示："云大科技股改与太平洋证券定向增发、换股并重组上市组合操作相关事宜已经经过证监会批准。"

另一个相背离的文件，是来自证监会机构部的文件。根据太平洋证券上市公告书，与太平洋上市有关的文件还有《关于太平洋证券有限责任公司整体变更为股份有限 公司及增资扩股的批复》（证监机构字[2007]81号），在这份2007年4月6日签发的证监会的批复中，显示的内容也主要是太平洋证券变更为股份有限 公司和云南国资等公司增资太平洋证券的诸事宜。而且，此"批复"强调："太平洋证券应当按照《公司法》、《证券法》的有关规定和本批复修改公司章程，并将 变更后的公司章程报我会批准。"

根据媒体的报道，在证监会发审委，一名发审委员觉得这事不可思议。

因为一家股份制公司上市，交易所不可能在证监会批准前进行请示，一旦证监会批准，都会以证监会的名字，用"证监发行字"这个文号直接向交易所发文，让交易所按照交易程序进行办理。

"在275号文中，证监会办公厅已经明确指出，太平洋证券的重组上市等事宜已经经证监会批准，那么这个以办公厅名义下发的批复就是多此一举，因为证监会批 准一家公司上市或者重组都是需要在证监会的网站上公告的，不存在以办公厅的名义发文的。"证监会发审委一名委员强调，证监会批准一家公司上市重组，一定有 一个业务部门在办理，那么在公示以及发文的时候一定会指出这个业务部门是谁，不会笼统地说是证监会批准的。

太平洋证券高管背后悬案

太平洋证券高管名单可以看出很多蹊跷的地方，董事长王大庆出身于哈尔滨的银行机构，后进入明天系旗下泰安市泰山祥盛技术开发有限公司任副总经理，副总裁兼 董秘林荣环也是从明天系旗下泰安泰山投资控股有限公司总裁助理调任过来，这两家来源于肖建华老家的公司是明天系在资本市场运作的重要平台。

太平洋证券原总裁廖一曾供职于财政部，现任总经理王超曾任中国证监会法律部主任和中国证监会稽查一局局长，党委书记、董事涂建曾任中国贸促会资产管理中心主任、上海证券交易所首席律师，公司独立董事马跃是原中国贸促会副会长，这些人都在太平洋证券上市中起到了关键作用。

公司董事韩铁林是中储发展股份有限公司总经理，公司监事窦虎是中国对外经济贸易信托投资有限公司副总经理，这些都是明天系在资本市场的一致行动人和关联方，经常在收购行动中共同进退，国有资本和民营资本实现了某种利益共赢。

太平洋证券董监事和高管中剩下的就是云南省地方利益的代言人，他们都是云南证券的高管。"太平洋高管的分配体现的是一种利益的分配。"一位知情人士说。

随着太平洋证券的上市，增资扩股投入的1元钱成本上市之后变成了48元，即便大盘下跌了一半以上，太平洋证券的股价也跌到17块钱，通过权力寻租的特殊上 市通道也为相关利益者带来了17倍的财富增长，行走在灰色地带的套利机制，创造政策盲点套利的成本和风险几乎为零，而收益非常诱人，这样的项目远远超过风 险巨大的二级市场投资。

最近半年来，中国大陆的楼市出现了一些前两年从未有过的变化：

1、成交大幅下跌，拿武汉来说，春节期间只卖出了一套新房，而前一段时间去北京，听和讯网的一个人讲，在去年限制第二套房的政策公布的当天，本来某楼盘有近200人有意向要购买，结果第二天，这200个有意向的人全部没有了意向；

2、开发商买地的热情仿佛是刚跑完马拉松的运动员，冲刺后直接撞到冰箱里一样，由热情过剩到冰冻。一些楼板价超过市场楼盘价的地王仿佛受了核福射产生变异的怪胎一样，横空出世，很快各地土地拍卖纷纷以底价成交，甚至无人应拍。有趣的是，上海某楼板价超过2万元的所谓地王的得主，这个公司的自有家底只有1亿多，却买下超过20亿的地皮，这种缺乏根本的社会常识和财务常识的公司，全国又有多少？又有多少地王是被类似的公司拿下的？好在这个公司是比较识时务的，据说已以损失数千万元违约金的代价退地。有些媒体也够损的，没有安慰，反而讽刺其为“自宫”。

3、部分城市的房价下跌明显。这主要是深圳、广州等地。上海和北京似乎是最后的堡垒。不难发现，越是下跌快，下跌幅度巨大的地区，之前的上涨速度也快，上涨幅度越大。

在这种情况下，很多所谓的专家，要么是一些与地产利益密切相关的官员，鼓吹三种典型的错误观点：1、市场冷清时的观望时期是买房的最佳时机；2、房价顶多下跌5%或10%；3、楼市有望在短期内回暖，比如六个月，或明年初，或所谓的金九银十。

这些人的话是否可信,可以参考巴菲特的名言:"不要问理发师是否需要理发."

这里本人再次强调一个观点，就是楼市的上涨或下跌，绝不是三五个月能完成的，楼市的下跌起码持续5年以上，下跌幅度是从最高位50%左右。原因如下：

1、中国房价的泡沫程序为100%左右。

一种商品的价格主要受期价值的影响，同时受供求价格的影响。而不是主要受供求关系影响。住房的价值体现在为住房付出购买成本的人，住这样的房子能挣多少 钱，这个指标就是一个地区一套房产价格和家庭年收入的比例。（如果是商业地产，就是这个商业地产的商业活动愿意支付多少房租）美国3月底每套房20万零700美元。美国人口调查局06年8月份发布的数据，美国家庭年收入的中位数是46000美元左右，美国人平均一个家庭4.3年的收入可以买一套房子。北京是06年人均可支配收入19978块钱，一个三口之家差不多是6万块钱的年收入。去年7月25日新华社报道北京五环内房价超过1万元，100平米的房子相当于16.6倍的家庭年收入，这个肯定不合理。上海的房价与北京差不多，人均可支配收入比北京多90元。

即使是美国的房价相对于收入这么低，美国还是爆发了次级贷危机，京沪的这个比例是美国的4倍。考虑到中国人比美国人节省，以及一些“无私”奉献的糊涂父母愿意把养老的钱补贴给子女买房，这些国情决定了中国的房价有理由比美国高一些，但8倍是个合理的比例，则16倍应当下跌一半左右。

不同意以房价收入衡量房价的观点都是根本错误的，因为房产必须都要用收入来买，而不是作废的彩票或是1980年的《北京晚报》，或1975年 的全国粮票。一些认为北京和上海这样的地方的地位导致的这些地方的房产的稀缺性同样是错误的。显然房价暴跌的香港、东京等地的房产同样是稀缺的，有限的， 其实世界上哪一种商品是无限的？认为想在北京上海买房的人很多支持了高房价同样是根本错误的，哪个美国人不想在纽约拥有一套房子？已经拥有的，难道不想拥 有10套？没有购买力，任何购买欲望都等于零。

2、房产的生产周期较长，则价格变动周期较长。

上文提到，房产的价格主要受价值决定，但短期的价格受供求关系的影响，这和股票是一样的。（所以长期来看，股市6000点是不合理的，但短期来看，6000点 是合理的）当房产供不应求的时候价格就会上涨，供不应求的比例越高，价格涨得越快，越高，反之亦反。房产的生产周期较长，买下地皮，建筑商承建，销售后入 住，恐怕一年不止。这样当供不应求，房价上涨时，房产商即使想多些可售房产，也需要一个较长的周期，即短期内的供求状况不能有根本的改变。于是楼市的上涨 会持续很长时间。但我们都注意到，最近十年的楼市持续大涨的过程中，楼市的投资也在持续快速增长，全国，各个地区，每年都增长在30%左右，1.3的10次方，超过13倍，这样房产的供应量不仅目前快速增长，在未来的几年，同样会大幅上涨。楼市的供不应求必然转变为供大于求。电视机、空调、汽车等所有爆发了价格战的产品，最根本的原因都是供大于求。

大幅上涨后的楼市，在历史上没有短暂下跌的范例。上涨十年的一个市场，怎么可能仅经过几个月的调整就继续上涨？日本的楼市，曾经在33年中涨了100倍，其实只相当于每年增长15%，可是后来持续大跌15年，下跌70%，很多愚蠢的人认为房产是绝对可以投资的。1990年到现在，18年过去了，日本的楼价还没有涨到当年的最高峰，差不多是最高位的六年，人一生有多少个18年？刑场上被枪毙的喊18年后改做小偷的犯人都可以开始小偷小摸了，房价还没有涨回去。

很多人不以为然，说什么这些是发达国家，中国国情不一样，但我从来没有听到看到到底国情具体有什么差别。其实在一个大气压下，水在地球上100度烧开，在火星上同样如此，在银河系外也是如此。每一笔资金的主人，思维方式在相同的情况下，表现不会有太大的差异。不相信的人也不要废话，入市买楼就是了。

中国曾经发生的局部性楼市泡沫同样证明了房价下跌非一年两年可以结束，海南、惠州、北海的楼市都是长期持续大幅下跌。

3、货币紧缩政策。

第二套房的贷款利率不但没有优惠，反而高于基准利率一成。自1998年以来，中国的房屋贷款增长了100倍，怎么可能持续呢？

包括加息。

另外目前的存款准备金率已经提高到大概17%，商业银行法规定银行的贷存比不得超过75%，而目前不少银行已经超过了这个比例，银行进一步大量发贷款支撑高房价是不现实的。

4、炒房客出货。

前两年有多少房子是被炒房客买少的没有一个人知道，不过很多房子永远没有灯光是事实。当继续大涨的预期不存在了，这些房产会抛向市场，没有足够的购买力承接，会进一步压下房价，越是下跌，选择抛售的炒房人会越多。前一段时间央视的经济半小时就报道温州炒房人抛售28套房产。

另一个因素要考虑，就是深圳这样房价快速下跌，下跌幅度超过首付比例，则房产已是负资产，银行成为替死鬼以后，将不得已抛售收回资金，这种抛售同样对房价是种打压。

其他的原因就不用多讲了。一套房产投资巨大，即使多付出一成的价格，也相当于损失了很多劳动所得，这笔钱即使不能周游世界，恐怕游欧洲是不成问题的。所以 只要不是和钱过不去，一定要有耐心等待合理的甚至是低于正常价值的房价再买进。盲目抄底入市多半损失巨大，关于这一点，可以问一些股市从6100多点跌到5000、4000、3500时入市抄底的人，问一下2001到2005年，股市从2245跌到998点，在1300点以上抄底的人，网上查一下，有没有在北海的地价从100万/亩跌到5万元/亩的过程中抄底的人。

所以,如果中国楼市的下跌是一场辽沈战役的话,现在只不过是林彪的军队刚从长春出发,往锦州的路上罢了.

"我们公司肯定是不计成本地减持。"昨日，曾经担任一家投资公司投资部经理的马先生告诉记者，他们公司曾持有国金证券的限售股，也就是国金证券的"小非"。4月，在国金证券限售股解禁前一天，这位人士就向记者表示，一上市他们肯定就会卖出，而且"不计成本"！

这句轻描淡写的话，道出了绝大多数小非们的心思。

深交所在最近的一份关于大小非减持的报告中指出，作为产业投资人的"大非"倾向于持有股份，而作为财务投资人的小非是以股权投资盈利为目的，基本上并不打算长期持有，是减持的主要力量。

股殇·大小非之乱

笼中养着的老虎，看起来很温驯。但是，一旦放出笼来，其伤人的本性便暴露无遗。

经过股改解禁的大小非们，就如放出笼的老虎，在被牛市养得无比肥硕后，在监管不完善和制度设计有缺陷的情况下，从2008年开始出笼伤"市"。

疯狂的减持，不断动摇着市场的信心。在减持新规出来后，一系列"上有政策下有对策"的"过桥减持"行为、明里交易暗里补偿的大宗交易方法，一下子让政策失去了其本来的威力，反而加剧了减持的动力。

虽然交易所一次次地对违规减持进行处罚，但是，在巨大的利益引诱下，无关痛痒的处罚措施显然阻止不了大小非减持的脚步！

股市就在它们疯狂的"攻击"下，节节败退。3000点，就如一层薄薄的窗户纸，一捅就破。

解禁

引发股市跳水

就在一年之前，市场还沉醉于大牛市的兴奋中，很多人甚至吼出奥运会前站上万点的口号。市场极度疯狂，大小非们却在暗地里偷笑，因为他们的解禁股上市后可以卖个好价钱。

解禁限售股抛售超4成

大小非减持如今已成了悬在股市头上的达摩克利斯剑，它的震慑作用已经导致沪指跌破3000点。

根据深交所发布的大小非减持报告，到今年4月24日，深市主板解除限售股份共计193.86亿股，减持82.66亿股，占解除限售总额的42.64％。大小非累计减持股份总交易金额为1006.37亿元，约相当于成交活跃时一天的总成交量，占深市A股总市值的1.79％。

据银河证券最新估计，今年全年非流通股解禁总市值约为20200亿元，其中52％是股改限售股，22％是机构配售股。而招商证券较早前估计的2008年股 改限售股解禁市值为1.6万亿元，其中大非(持股比例占总股本5％以上)解禁市值达1.3万亿元，小非解禁市值2780亿元。

今年1~5月份，大小非共减持20.07亿股。

大小非减持压垮股价

5000点、4000点、3000点。在大小非疯狂抛售的面前，3000点被轻松捅破。众多大非小非减持公告一出，股价立即高台跳水。

5月15日，格力电器公告称，大股东格力集团计划2008年内通过证券交易系统出手公司股份4027.05万股，占到公司总股本的4.82％。当天，格力 电器最高摸到50元后掉头下跌，当日大跌6.39％，随后一路杀跌，从公告日前一天的49.78元下跌至本周五的34元。

广宇集团也由于高管的疯狂套现，最终导致该股股价短期内暴跌超过30％。

大小非的威力可谓无穷，即使尚未开始抛售，也可导致股价暴跌。如三一重工，已经连续四个月下跌，最近四周跌速进一步加快，跌幅高达38.43％。

大小非的解禁上市，也让2008年的A股市场遭遇重创，大盘的跌幅已经达到了45.48％。根据WIND资讯的统计，2008年以来，已经有近80家个股的跌幅超过60％，而跌幅在50％～60％之间的股票接近200家！

抛售

不计成本出逃

大小非的抛售一直被世人千夫所指，那么，大小非们的真实想法究竟是怎么样的？他们为何疯狂抛售？如今大跌之后，大小非的减持是否会停止？

小非：减持不计成本

"我们公司肯定是不计成本地减持。"昨日，曾经担任一家投资公司投资部经理的马先生告诉记者，他们公司曾持有国金证券的限售股，也就是国金证券的 "小非"。4月，在国金证券限售股解禁前一天，这位人士就向记者表示，一上市他们肯定就会卖出，而且"不计成本"！

这句轻描淡写的话，道出了绝大多数小非们的心思。

深交所在最近的一份关于大小非减持的报告中指出，作为产业投资人的大非倾向于持有股份，而作为财务投资人的小非是以股权投资盈利为目的，基本上并不打算长期持有，是减持的主要力量。

大非：视财务状况而定

小非们的心思也许比较单纯，但是大非们的考虑似乎要多得多。

华海药业（600521,SH）第二大股东周明华无疑是资本市场的风云人物之一。在2007年退出华海药业董事会后，截至目前他一共减持了486万股，持股比例降至22.76%。

周明华昨日在接受记者采访时表示："在华海药业呆了那么多年，我看着公司从一家小厂发展到如今的规模。减持手中的股份，我只是出于对自己财务上的安排而已。在我急需用钱的时候，我将手中的股份变现；但是如果我并不需要用钱，我不会轻易卖出手中的股份。"

违规

钻政策漏洞

4月20日，证监会发布了《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》（下称指导意见），大小非股东在未来一个月内抛售解禁股份数量超过公司股份总数1%应当通过证券交易所大宗交易系统转让。

但指导意见的推出本身有漏洞，并未限制住大小非的疯狂减持。许多大小非使出了浑身解数，规避1%的限制。

1个月惊爆四起违规

4月21日至5月20日，就在指导意见出台后的短短1个月时间，就爆出了4起违规减持。

4月29日，四川平原实业发展有限公司与绵阳市益多园房地产开发有限责任公司，分别通过二级市场卖出宏达股份（600331,SH）解禁限售股696.2312万股(比例为1.35%)和751.36万股。

万好万家（600576,SH）的一个股东无锡国联，于4月21日至5月12日通过竞价交易系统累计减持了2255644股，占该公司总股本的1.03%。

此外，冠福家用股东福建恒联股份有限公司以及中石化上海石油零售分公司，都分别有违规减持行为。

"过桥减持"避开约束

除了违规减持，还有大小非在减持时左手倒右手，即"过桥减持"。

5月9日，江淮动力（000816,SZ）公告称，大股东江苏江动集团有限公司在5月7日通过深交所的大宗交易系统，出售了其持有的950万股公司无限售 流通股给重庆尚恒建筑工程有限公司。本次交易股份数占公司总股本的1.68%，交易价格为6.6元/股，交易总金额为6270万元。

令投资者没有想到的是，这笔交易竟然属于过桥减持：买入方重庆尚恒建筑工程有限公司，竟是江动集团大股东重庆东银实业(集团)下属子公司重庆东原房地产开发有限公司的子公司！实际控制人将股权从左手换到右手，新政的约束就不复存在。

6月6日，东方银星（600753,SH）第二大股东海南易方达经济发展有限公司将其持有的东方银星956.27万股(占总股本的7.47%)限售股转让给喻天晴。转让金额2008.18万元，平均每股价格2.1元。

业内人士分析，按照管理层前期出台有关大小非减持股票的规定，大小非如果要转让1%的股份，则必须要通过大宗交易平台进行，而此次海南易方达刚完成与喻天 晴的转让后，剩下的持股比例刚好只有0.9%。而喻天晴办妥过户手续以后，待到限售股解禁上市以后则可以不受大宗交易规则约束。若果真如此，海南易方达此 次转让股权可谓"一石二鸟"。

CPI和PPI走势背离所隐藏的秘密尽管5月份消费价格指数（CPI）回落至7.7%，但工业品出厂价格指数（PPI）却创出8.2%的三年新高。这两个 敏感数据走势背离，隐藏着什么样的逻辑。四位首席经济学家在沪指走出罕见的8连阴之后，为你会诊股市以及经济基本面趋势。

高善文：CPI进入震荡回落阶段，货币政策仍然偏紧5月份CPI较4月份涨幅明显回落，食品价格环比下降以及翘尾因素的回落是CPI回落的主要原因。

5月份食品价格上涨19.9％，较上月回落2.2个百分点。食品价格同比涨幅明显回落一方面和去年5月的高基数有关。另一方面，从环比数据看，食品价格下降1.3个百分点，这主要来自于猪肉价格的稳步下降以及蔬菜等干鲜食品季节性下跌。

值得关注的是，粮食价格涨幅继续攀升至8.6％，较4月份增加1.2个百分点。由于粮食生产成本的上涨和农民的通胀预期，未来几个月粮食价格涨幅可能将继续上涨，不会出现失控。

同时，根据历史上粮价与二三产业GDP缩减指数的关系，我们测算本轮粮食价格涨幅上限应该在20％－25％左右，考虑到粮食在CPI中的权重，即使国家放开粮食价格，其对CPI的影响大概在1-1.2个百分点左右。

本轮CPI同比涨幅的高点应该在2月份已经出现，未来应该进入逐步回落的过程。具体到6月份CPI涨幅，综合权衡CPI上涨和下跌因素，我们判断6月CPI环比上涨0.2个百分点，但考虑到6月份翘尾因素下跌0.4个百分点，6月份CPI同比涨幅大概为7.5％。

虽然CPI已经进入振荡回落的通道，但比较明显的通胀压力还将持续一段时间，预计央行将继续通过人民币升值、信贷行政调控以及回笼流动性等方式来应对通胀。

梁红：抑制M2供应量增长是通胀回落核心近来中国周边许多国家和地区的CPI纷纷创下多年来新高，但中国5月份CPI同比增幅却从4月份的8.5%回落至7.7%。这一数字与我们的预期一致，但低于市场的预期8.0%。季环比增幅也从4月份的9.3%回落至7.5%。

5月份PPI同比增幅从4月份的8.1%上升至8.2%，低于市场(8.3%)和我们(8.5%)的预期。季环比增幅为10.8%，与4月份相比变化不大。煤炭、钢铁和石油价格的上涨是PPI上升的主要原因。

判断中国通胀前景的关键仍在于央行能否有效抑制广义货币（M2）供应量增长。如果央行能够防止货币供应量增长出现反弹，那么CPI通胀率可能已经见顶，并 在今年晚些时候向5%-6%的水平回落。央行最近上调准备金率100个基点的举动应有助于提升其在调控中的公信力，但是如果M2供应量增长出现大幅反弹， 我们会对中国通胀率可能见顶的初步判断进行重估。

曹远征：不同传导机制决定CPI、PPI继续背离5月份CPI指数有所回落，PPI指数继续上升，显示了两个指数不同的传导机制。CPI指数是由于国内消 费拉动的，农产品价格所占比重很高，而二三月份时鲜菜、鲜肉等供给减少，造成相关农产品价格上涨，从而使CPI指数达到一个高点。而现在鲜菜、鲜肉供给明 显增加，夏粮也会面临丰收，相关价格便同时回落，拉动CPI指数逐步回落。基于这样的传导机制，这种回落的趋势会持续下去。

而PPI上涨的压力则是输入型的，原油、煤炭等能源价格上涨，原材料价格上涨，导致国内工业品生产成本上升，从而导致PPI指数的一再推高。这种输入性的成本上升目前光靠中国的政策是不起什么作用的，因而PPI指数未来还会面临继续上涨的压力。

虽然CPI有所回落，但央行仍会维持一个偏紧的货币政策。从工具方面来说，目前央行存款准备金率已来到17.5%的高位，逼近18%的国际警戒线，再加上 变动存款准备金率影响很大，所以需要谨慎。而利率方面，目前CPI回落，加息的意义并不十分显著，而国内的货币政策对于PPI指数的影响很有限。从这个意 义上说，选择什么样的货币政策还需要观望。

至于资本市场的走势，我觉得有一点可以肯定：现在的指数水平与宏观经济的形势是偏离的。

金岩石：政策性亏损16%，沪指看低至2500点5月份的CPI指数所透露出的消息其实是十分负面的。虽然从数值上来说7.7%的上涨比4月有所回落，但 跟PPI高达8.2%的上涨相比，我认为这不是一个真实的市场水平。物价并不是真的回落，而是由于价格管制造成的政策性回落。压制市场情况，使用价格管制 造成政策性回落，必然会导致政策性亏损。可以通过这样一个数值表示政策性亏损的规模，（PPI-CPI）/前四月CPI平均值，通过计算，现在这个亏损已 经达到16%左右。

政策性回落其实是一个市场力量与政策力量的较量过程。从市场来说，由于能源价格上涨，粮食价格上涨，原材料价格上涨，甚至人力资本价格上涨，物价水平不涨 是不正常的。现在使用政策力量对价格进行管制，如果这个价格回落是短期暂时的，那么就要遭遇更大的反弹；如果是长期的，那只能说明市场机制的力量正在弱 化，我们需要支付大量的政策性亏损。

政策性亏损表现在行业上，突出的就是煤电油运四大行业。这四大行业有个突出的特点，就是价格管制都很多，政策限制了其价格，也就限制了其利润。四大行业利润水平的大幅度下滑，也就是基本面的进一步恶化。

如今这个市场从指数上说早就步入熊市，从信心上则早就从考虑买还是不买变成卖还是不卖。这个时候，我们尤其要关注基本面。而上市公司利润率大幅度下滑，对 于市场的伤害不断加深，市场的恐慌心理也进一步加剧。从目前来看，行情还要再下一个台阶，从去年10月以来，指数已经走下了3个台阶。我认为，沪指接下来 还会下跌20%，也就是600点，至2400-2500点左右。

他们见多识广，每人手头上都掌握着几十亿、数百亿的资金，似乎了解大量不为人知的市场秘密、并能精确地把握买卖股票的良机，公开场合中总是在众多狂热崇拜者的簇拥下侃侃而谈。他们说的话字字千金，他们的听众个个全神贯注，唯恐因错过重要信息而丧失发财的机会。

他们是被誉为天之骄子的基金经理，他们被认为神秘而又无所不能。唯一遗憾的是，在他们身上发生了一件划时代的事情，但并不值得羡慕。2008年上半年，他 们总体亏损了高达一万亿元，超过了作为国民经济支柱的169家中央企业2007年的总利润；并超过了中国在2006年和2007年两年的财政总收入；这也 可能是中国历史上，中国人在这么短的时间内可能遭遇的最大财富损失。

不幸的是，同时作为享受娱乐明星般待遇的"兼职股评家"，他们的预言也非常不走运。据全景网专题组的统计显示，总体而言，在2007年发生股市崩盘的那个 秋天，正是基金经理唱多声音最高亢的时候，其时公开的乐观主义者人数众多，并且观点鲜明。很多基金经理情绪激昂地声称，中国股市的黄金十年还刚刚起步；较 为典型的是，长盛同智优势增长基金经理肖强对媒体表示，"我们现在的观点与2000点时没有变化，还是坚定地做多中国"！

不无讽刺的是，当时正在享受牛市盛宴的肖强只说对了后半句，虽然他管理的基金今年为此损失了36%--事实上，2000点时基金经理们并没有那么"坚定地 做多中国"。2006年11月20日，上证综指奋力冲上2000点，业内久负盛名的广发基金投资总监朱平公开提醒道，行情好得几乎超过所有人年初的预期， "对于基金管理人来说，估计2007年不会是快乐的一年"。甚至直到2007年4月16日，上证综指在节节上升的趋势下进一步突破3600点，朱平再度忧 心忡忡地撰文指出，"无论古今中外的历史都告诉我们，没有价值基础的股价上升几乎都是起于尘土，复归尘土"。

事实上，基金经理们不为人知的精神权威，到了2007年6月份才凸显无遗，其时中国股市经过"530大跌"的洗礼后重新企稳。国联安德盛精选基金经理李洪 波指出，"目前牛市形态保持得很好，上攻趋势完全没有改变。即使未来会出台调控措施，其力度和对股市的影响程度都是比较有限的"。其后，中国股市在蓝筹股 的推动下强劲反弹，被媒体誉为"基金抢筹行情"。市场在接下来的四个月里持续飙升，上证综指一度创出6124点的历史性新高。

基金经理甚至为并非人人都能从基金的快速发展中分享利润而感到遗憾。泰达荷银市值优选基金经理魏延军在2007年8月份时指出，"基金经理人会管理你的财富，让它三年半翻一番……你把自己的钱交给基金经理，相信专业！这是正确的理财方式！"

魏延军同时指出，"把市民变成股民……让他们天天看汇率、看人民币升值，也会觉得市民素质提高了，创造和谐社会，达到最高境界"。在如此不可思议的疯狂中居然还有这么丰富的想象力，真是不叫人敬佩也难。

股市生机勃勃的升势令基金经理们兴奋不已，大家开始担心错过这波"历史性的上涨行情"，"快速建仓"成为当时基金经理的一种最负责任的行为，而对股市的溢 美之词更是达到了空前绝后的程度。宝盈策略增长基金经理赵龙公开宣称，"我觉得这个市场很难大跌……牛市基础没有任何动摇……你不能奢望在这么好的牛市里 买到比较便宜的股票"。甚至此前最具忧患意识的朱平也引用了"更快、更高、更强"的奥运精神，指出"这次上涨的特点与以往显著不同"，并乐观地认为此轮由 专业投资者推动的上涨"相对健康"，从而彻底放弃了他的悲观立场。

当然，由于智慧、经验、或者运气，当时也确实出现了少数几个保持冷静的基金经理。2007年10月份，博时价值增长贰号的基金经理杨锐指出，"9月份 CPI依然会在6%以上的高水平，将密切关注10月、11月的CPI数据。如果趋势依然无法逆转，预期更加严厉的调控政策将无法避免，这样将给A股市场带 来较大的影响"。广发聚丰基金经理易阳方也提醒道，"市场整体估值已上升到历史最高阶段，有从局部泡沫演变成整体泡沫的危险"。

不幸言中。正如上述朱平的部分判断那样，这次上涨与以往确实不同--后来就发生了惊人的股市崩盘。

沃伦特.白芝浩曾经指出，"当人们愉快的时候，都非常容易轻信"。基金经理似乎没有对股市的崩盘做好准备，但令人不安的消息不断传来。管理层一系列调控措 施出台，"大小非"令人震惊地大量出货，引发股价一路狂泻。上证综指在此后一个多月的时间内急挫超过两成，并跌破了5000点大关，从而陷入了熊市的边 缘。

据传，1907年美国股市大恐慌期间，老摩根说了一句"制止恐慌的时候到了"，结果，恐慌便结束了。现在，在经过一百年后的中国，这出大戏又重新上演。作 为当前国内规模最大的基金公司，博时基金的基金经理陈亮高调宣布，"重返5000点调整或已接近尾声"，他同时暗示，"我相信这种市场的力量不单单代表了 我个人的观点，而且是代表了更多有实力的投资者的选择"。

富兰克林国海弹性基金经理张晓东似乎也对当时市场上悲观气氛的忍耐到了极限，于是振臂一呼，发出了他那不朽的号召，"这时候就毫不犹豫的出手买入"！

悲剧性地，股市其后在略作反弹后便再度加速跳水，中国市场最具灾难性的大崩盘正式拉开帷幕。上证综指从最高的6124.04点毫无抵抗地跌至最低的 2865.50点，跌幅超过了50%；深沪两市总市值从2007年最高峰的34万亿跌至当前的18.75万亿，损失高达15万亿，接近中国2006年全年 的GDP水平。遭受重创的基金经理逐渐从最初的不断呼吁别人"价值投资"，慢慢转为批评管理层"见死不救"，其后终于变成"互相杀跌"，各大基金的净值表 现与其基金重仓股一样"一泻千里"。

现任383名基金经理，在不到半年的时间里，不可思议地令一千万基民损失了一万亿元。不言而明，股市崩盘对基民来说是致命的打击。凡是在股市崩盘前夕或期 间声称"牛市依然健康"的人都无法对自己说过的话负责。而对于这些习惯于侃侃而谈的基金经理而言，损失的则是他们个人的诚信，以及基民对他们的信任。

然而，经历持续暴跌后，基金经理们开始寻找他们预测失误的理由。有基金经理对媒体表示，"你们不要高估了共同基金，他们只不过是受过专业训练的一群人，他 们的智慧并不一定高于其他行业，就像受过专业训练的医生一样，我们尚且必须接受其50%的误诊率，我们也不应该对基金经理给予过高的期望"。也许这种想法 可以使他感到心安理得吧。

更准确地说，基金经理决定不对基金净值的急剧缩水负责。

不过，全景网在一个针对基金经理"兼职股评家"的专题中不依不挠地指出：基金经理大放厥词，常用于在新基金发行或老基金持续营销期间，拟任基金经理或者该 公司的投资总监此时在媒体公开露面最频繁，颇似"传销活动"的讲师。偏股票型基金经理一般高调唱多；债券型基金经理则多强调A股市场的风险，唱好债券市场 的投资机会；混合型基金经理一般宣扬在震荡市场中能发挥灵活资产配置的重要性。基金经理的言论还与其掌管的基金风格类型有关，如大盘篮筹股之类的基金，则 会强大盘篮筹股的稳健作用；小盘股基金，则可能鼓吹未来应该进行成长性投资；行业类别基金更为明显，哪个行业的基金经理就一般只看好该行业。

全景网同时还"幸灾乐祸"地评选出了10名"各领风骚"的"名嘴"基金经理，可以肯定的是，再次成为焦点的这些基金经理们并不会因此而感到荣幸。

肖坚，2006年至今一路单边唱多，被称为"吹牛艺术家"，其管理的易方达策略成长基金今年以来净值缩水35.9%。

何肖颉，发表的观点向来模棱两可，且变卦极快，被称为"两面骑墙家"，其管理的博时新兴成长基金今年以来净值缩水32.77%。

杨毅平，认为自己先后担任基金经理的三只基金都是最好的，被称为"王婆卖瓜家"，其管理的长城安心回报基金今年以来净值缩水39.22%。

杨昌桁，2007年底大肆吹虚国外投资机会，被称为"国际玩笑家"，其管理的华夏全球精选基金今年以来净值缩水16.01%。

赵龙，一直以极为煽情的语言强力唱多，被称为"煽情唱多家"，其管理的宝盈策略增长基金今年以来净值缩水34.85%。

张晓东，以独行侠般的精神讲述大道理，被称为"独自寻欢家"，其管理的富兰克林国海弹性市值基金今年以来净值缩水23.49%。

王亚伟，以赌球论宣称4500点很便宜，被称为"最牛赌球家"，其管理的华夏大盘基金今年以来净值缩水23.49%。

朱平，财经界的"徐静蕾"，广泛占据舆论阵地，被称为"娱乐大众家"，现任广发基金投资总监。

常永涛，最喜欢跟媒体谈社会讲人生，被称为"高谈阔论家"，其管理的申万巴黎新动力基金今年以来净值缩水35.17%。

刘新勇，在近三年的行情中不断唱反方向，被称为"反向指标家"，其管理的华安创新基金今年以来净值缩水30.39%。

现在搞股评的人多了，是非也多了。这些搞股评的有的是忽悠专业户，为了忽悠而忽悠；有的是因个人能力有限、看不明白问题最终变成了忽悠。认清目前一些忽悠的实质很重要，例举如下：

第一大忽悠：基金要讲政治--与虎谋皮。基金是商人，最大目标是谋求利益最大化和风险最小化。在大盘走弱时让基金讲政治，无非是要把市场风险转嫁到基金头上。试问：如果你是基金又是否愿承担这么大的风险？散户把行情希望放在基金讲政治上，就是与虎谋皮！

第二大忽悠：缺口不能回补--一厢情愿。最近大盘在政策缺口上方徘徊，很多人认为缺口就是底，缺口不会补。k线缺口理论是中国股市特有的技术理论，用在强 市还行，而用在弱市很可能对后市判断出现方向性失误。在趋势面前缺口只是个小儿科，短期可用，时间长点后就必须服从趋势。要想不补缺，就必须拿出量来！

第三大忽悠：3300点固若金汤--自作多情。股市里喊口号的人很多，如3300点固若金汤等，非常可笑。在趋势已坏的情况下，凭什么3300点这个破工事就能扭转乾坤？

第四大忽悠：地量就是地价--自我安慰。中国股市总有些莫名其妙的道理，如地量就是地价。地量的基本原理是：有的地量会涨，有的会大跌。弱势大盘的地量后 市只有两种可能，一是高度非常有限的反弹，二是继续阴跌甚至连续暴跌，而趋势不变。看看3月14日大盘的地量，再看看大盘从5000点跌到3000点期间 的所有地量就明白了。

第五大忽悠：政策面很明朗--画饼充饥。很多人说中国股市是政策市但又说不出所以然。个人只想说，政策可依赖一时而不能依赖一世，内因才是主导。现在大盘属于扶不起来的阿斗，场内场外根本没有庞大的资金量，拿什么大涨？

第六大忽悠：大盘阶段洗盘--庸人哲学。最见不得不管任何时候，看到跌就说是主力洗盘，看见涨就说是主力拉升。洗盘目的是洗出廉价筹码和浮动筹码以降低下 一步拉升和护盘成本，可要说现在场内有很多强力做多的主力，估计鬼都不会相信，否则大盘就不会是现在的"上涨无权重蓝筹，下跌全是权重蓝筹"了。

第七大忽悠：后市必然大涨--痴人说梦。没量的情况下后市拿什么大涨？说出台政策就出台？说机构进场它就会进场？拿两根均线把大盘拉上去、或者拿个缺口就想把大盘撑上去，不是痴人说梦么？

以上举的例子都是最近比较典型的忽悠。对后市一定要客观、理性地分析和判断。个人观点是：股市是用真金白银说话的地方，大盘指数上涨是靠强大而持续的银子 堆积出来的。任何题材、消息、概念、利多、利空最终都要通过量价关系体现出来，市场要认账就必须拿出银子买单。不见到成交量，一切都是忽悠。如果实在要看 多，一定要多问问自己：量在何方？量从何来？

《只要油价接轨房价必定暴跌》。转引自2008年05月12日《上海证券报》。作者：周洛华。

有 关房价何时下跌的问题现在已转为了国内油价何时放开的问题。对国内房地产价格，我总结成一句话：“油价接轨，房价暴跌”。高油价击溃了美国经济原有的运行 模式，引爆了次级债危机，欧盟在《京都议定书》的约束下，提前适应了高油价的挑战，因此经济总体保持了健康运行。而中国经济还很难适应高油价，这就是为什 么一季度以来全国闹油荒最严重的广东房价下跌最猛的原因。

我 最近准备改行，离开股市去房地产业发展。这并非因为我看空股市而看好房地产业，而是我认为此时此刻的中国房地产行业比股市更需要有创新的金融工具来化解这 些年累积起来的巨大风险。未料，大多数人听说了我的决定之后，首先问我：“房价什么时候会下跌？”他们不想听我的论证，只是希望我把房地产价格走势的预测 化作一句最简单的话，“就像你预测股市时常说的通胀无牛市那样直截了当”。我理解这些朋友对于金融学的美妙框架和理论或者政府的复杂条例及政策都不太关 心。所以，我打算先回答他们最关切的问题。

对国内房地产价格，我总结成一句话：“油价接轨，房价暴跌。”

近3年 多来，我一直认为：只有当人民币对一篮子货币升值才会导致房价下跌，除此之外的其他任何政策都只是让政府增加税收，或者让国有商业银行增加利息收入。自从 人民币汇率改革以来，大家没有看到房价下跌，就是因为人民币在对美元保持稳步升值的同时，美元对各主要国家货币快速贬值，致使人民币实际有效汇率不升反 贬。新任商务部部长已明确表示：反对人民币快速升值。由此可以判断，人民币升值之后房价将下跌的预测基本前提已经不能成立。

在 我看来，货币就如同一把尺子，用来度量房价时，如果尺子缩短了（贬值了），那么房价该就上涨；如果尺子拉长了（升值了），那么房价就该下跌。但是，近日有 朋友指出我的这个分析存在缺陷。美国房价在急速下跌，而美元同时也在贬值。按照我上述的理论，美元贬值时美国房价不是该上涨吗？对此，我必须做个全面的分 析，来答复这位细心的朋友。

从2001年起，美元进入贬值通道。一开始，美国房地产市场确实出现了繁荣，一切看上去都是那么完美、那么符合金融学的规范：当一国货币贬值幅度高于其国债利率时，该国出现通货膨胀的压力。但是，好景不长，石油价格的上涨击溃了美国的地产繁荣，导致了次级债危机的爆发。

美国经济运行无不依赖于低油价，2002年，国际油价大约处于每桶25美 元的水平，消费者的汽油支出在低油价时代只占其个人收入一个比较小的比例，企业得以低成本投资扩张。这就是说，在低油价时代，美国现有的经济模式得以持 续，无需大规模的技术革命。但是，对冲基金们不答应这个模式。他们执行了双做多的对冲交易策略：同时做多道琼斯和石油。他们的逻辑是：如果油价下跌，美国 经济就会繁荣，道琼斯股票就会上涨，其涨幅的绝对值应该大于油价跌幅；如果油价上涨，道琼斯代表了美国最有竞争力的、最能够克服高油价的生产模式，其跌幅 的绝对值应该小于油价的涨幅。这应该是个稳赚不赔的对冲交易策略（具体的交易利润取决于道琼斯和石油之间的对冲比例）。

因此，道琼斯虽然有小幅度下跌，而石油却从每桶不到30美元涨过了每桶120美元。高油价击溃了美国经济原有的运行模式，美国其他经济单位无法通过提高劳动生产率来克服高油价，其投资回报率下降，资本开支减少。在这两者相互作用下，房价下跌，次级债危机爆发。我可能是国内最早提出油价上涨与供求关系无关，与中东局势无关的人。2004年初我接受一家周刊的采访时就说：石油背后的黑手是对冲基金。

为什么欧洲没有受到高油价的冲击呢？欧盟自动实施减排二氧化碳义务将近10年之久，这使得这个区域内的经济运行以降低排放和减少能源消耗为重点不断在调整，欧盟经济因此在《京都议定书》的约束下，提前适应了高油价的挑战，经济总体保持了健康的运行。所以，在油价上涨的阶段，欧元能连续上行。

回 过头来看我国，在渐进性汇改的原则下，人民币未来在相当时间内仍将保持对美元升值而对其他货币贬值的趋势。所以，如果要触发房价下跌，就要看国家发改委什 么时候放开成品油价，使之与国际水平接轨。我相信，今天的中国经济也依赖于低油价。低油价将促进国内的汽车生产和消费，将保持国内的物流成本占总销售额的 低比例。弄清这一点，我们就可以理解为什么一季度以来，比较明显的房价下跌的区域恰恰是全国闹油荒最严重的广东。用传统的供求关系和资金成本等经济学理论 都无法解释这个现象。

有人说，我们现在不能放开油价，因为油价已经太高了。但是，海外对冲基金可不这样想，他们不会满足于现有的战利品。记得油价在每桶26美元时，曾有实施燃油税改革的提议，结果被否决，理由是油价太高，难道现在我们反而能够实施了吗？这些年在我们等待和观察油价下跌的时候，对冲基金已经把油价炒上120美元了。我猜想，多头石油的对冲基金已经打垮了美国，可能正在寻找下一个目标。国际上那些对冲基金不会轻易放掉石油的多头，让我们手里的上万亿美元买到更多的石油。他们也许会一直把油价做高，直到中国放开油价为止。

这 样，房价何时下跌的问题就转为了国内油价何时放开的问题。如果我们的油价和国际接轨，其结果就是国内房地产价格暴跌。因为基于现有的经济运行效率而得出的 高房价基础将完全丧失。我们不可能看到另外一幅由国内著名经济学家们描述的情景：油价上涨带动房价继续上涨，因为原材料价格上涨是普遍的通货膨胀，而通货 膨胀压力将促进房价上涨。如果那样，依据相同的逻辑就可以得出通货膨胀时期股价该暴涨的结论了。而有关通胀无牛市的论证，我已在本栏连续发表了7篇文章，不再赘述。

事实证明，股改的红利不是那么容易拿的。

记者通过数据分析发现，未来两年，大小非的阴霾将持续笼罩A股市场，2010年，大小非解禁将达到最高峰，对未来两年的市场资金形成巨大的考验。而由于小非成本非常之低，其巨大的抛售将成为A股市场最大的"空军"。部分有软竞争力的公司、大股东为了获取巨大的利润，抛售股份的意愿同样不可小视。

二级市场股票供过于求的状况，将极大地压制A股股价。当A股股价反弹时，众多大小非犹如出笼猛兽，出逃意愿强烈，大规模的减持最终将拖累A股股价，从而最终可能形成恶性循环的局面。

困难的日子还在后面

2005年5月9日，紫江企业(600210)、三一重工(600031)、金牛能源(000937)三家上市公司率先启动股权分置改革，截至08年3月17日，两市共有1264家上市公司完成股改工作，完成股改市值为12.7万亿元。

进入2008年，承诺限售期为24个月的股东所持限售股将开始解冻，同时承诺限售期为12个月的股东又有占总股本5%的股份解冻。另外，2006年、2007年实施首发的战略配售部分和定向增发部分的限售股也将在2008年进入解冻期。于是，2008年成为"大小非"解禁首个高峰期。

统计数据显示，截至08年3月31日，两市预计共有流通市值为75565.74亿元，而如果按照现在的价格水平，到08年年底，两市总流通市值将增长至93149.81亿元；到09年年底，总流通市值为155370.68亿元，增长61570.79亿元，增幅达到66.10%；到2010年，总流通市值为222854.94亿元，增长67232.66亿元，增幅为43.27%。2010年的市场总流通市值同比现在的流通市值增长194.9%，相当于在现在市场上再增加近2个市场的流通值。

"未来两年内A股的流通市场规模将扩大两倍，从中长期来看，市场的前景的确不太乐观。"在信达证券分析师刘景德看来，大小非对资金面形成了巨大的需求，将是A股市场"不能承受之重"。

大小非能否平稳进入二级市场，关键要看市场是否有足够的资金予以接纳。信达证券最新的研究报告认为，未来两年，A股市场资金将趋于紧张。

一 方面，美国等海外市场经过一轮比较大幅度的调整后，估值上已经具有一定的吸引力，同时海外成熟市场经过市场长时间的检验后，估值上有一定的惯性，而中国证 券市场因为成立时间短，有很多因素不能确定，虽然人民币依然有较大的升值预期，但是综合以上因素，在未来，热钱能否源源不断地流入到国内，应该划上一个问 号。

从国内看，由于货币从紧政策，加之目前股市气氛悲观，企业资金分流到二级市场只怕也是"水中月，镜中花"。

"截至今年2月，中国城乡居民的储蓄存款余额为18万亿元，就是这些储蓄存款全部进了股市，也无法接住这些巨量的大小非。"认为股市进入了长期熊市的市场人士韩志国说

《中航油巨亏黑洞1年被填平转嫁成本国人买单》。转引自2008年4月3日 14:18:37 中财网。作者：《每日经济新闻》记者……（姓名待查）。

中航油在新加坡炒期货巨亏5.5亿美元，去年已全部偿清，中航油巨额利润惹暴利质疑

在新加坡炒作期货而导致巨额亏损、曾一度被业内认为重生无望的中航油新加坡公司(简称中航油)，出人意料的是竟然仅用了1年、提前4年就还清巨额欠款。不仅如此，在2007年该公司还实现了3350万美元的净利润，分红派发更是高达21%。

与之相对应的是，由中航油母公司中国航空燃油集团公司(简称中航油集团)主导的国内航油交易让国内各大航空公司航油成本不断攀升，用油成本远远高于国际市场，也使得国内航线燃油附加费调高至每人100元/60元。

仅仅一年中航油偿完债还有剩

2004年11月28日，由陈久霖领导的中航油因爆出高达5.5亿美元的巨额亏损而不得不停牌重组，当时成为震惊海内外、仅次于巴林银行的丑闻。经过长达一年多的艰苦谈判，中航油重组成功获得重生。不过代价是国有资产的缩水，在巨亏事件之前，中航油集团持有中航油75%的股份，重组后，中航油集团不得不注资7577万美元添窟窿，而且股权比例还降到了51%。

仅仅过了一年多，中航油不仅偿清了所有债务，而且在2007年还录得巨额利润。"中航油2007全年经营性净利润高达3350万美元，分红派发率为21%，是中航油自上市以来的最高历史记录，"中航油集团总经理、党委书记孙立接受新华社采访时这样透露。

中航油母公司中航油集团的业绩也是节节攀升。"2007年，中航油集团共销售航油及其他成品油1451万吨，比2005年的975万吨增长49%；但销售收入达到749亿元，这一数字比2005年增长118%！"孙立接受新华社记者采访时介绍说，"(中航油集团)在努力降低运营成本、内部挖潜增效的背景下，企业效益也创下历史最高水平；集团公司销售收入在央企中的排名从2005年的52位，升至2007年的37位，两年上升了15位。"按照这一数字来推算，2005年航油平均售价每吨3524元，到了2007年，航油每吨平均售价涨至5162元。

三大航航油成本却攀升至4成

与之巨额盈利相对应的是各大航空公司航油成本的节节攀高。近几年来，我国的航空公司所使用的航油一直比国外航空公司贵大约10%左右。比如，2001年、2002年，国产航油的出厂价平均每吨高于国外800元之多。2004年，平均每吨航油的采购差价高出国外205元。

"国内航油价格高于国际市场已经是常态，"某航空公司人士昨天告诉本报记者，"国际航线上乘客不多的时候，我们还是用大飞机飞，因为大飞机回程时能从国外多拉点油回来！看看我们的年报就知道这只'油老虎'有多厉害！"航油已经是国内各大航空公司最大的一块成本，超过了航空公司购买飞机的费用。比如，国航2007年航空油料成本由2006年的148.71亿元增加至2007年的162.71亿元，增幅为9.42%，已占到主营营业成本的40.76%。

中信证券分析师马晓立告诉记者，根据测算，油价每上涨100元/吨，东航将会减少净利润2.2亿元，南航减少2.5亿元，国航减少1.8亿元。而东航财务总监罗伟德此前曾向记者透露，油价每下降1%，东航每年运营成本将节约4245万元。

航空公司转嫁成本乘客买单

面对高额的航油成本压力，国内各大航空公司不得不提高燃油附加费的征收水平，目前，国内航线800公里以上每人征收100元、800公里以下每人征收60元。按照去年1.6亿人次民航乘客来计算，国内乘客掏出了近100亿元的燃油附加费。

分析人士认为，中航油及中航油集团在国际原油价格居高不下的背景下仍然能录得如此之高的利润额，完全是依赖于国内迅速增长的民航市场需求，过亿民航乘客间接"掏腰包"来填补中航油巨亏的"窟窿"。

中航油之所以能够实现巨额利润来源于其在国内航油市场上的垄断地位。据了解，目前国内90%的航油供应都掌握在中航油的手中，"中航油依靠这种采购差价赚取利润的公司，想不盈利都难，"国外同行曾这样评价中航油。

比如，目前国内航油以新加坡市场进口到岸完税成本为基础确定国内航空煤油出厂价格，使得位于新加坡的中航油有了更大的"发挥"空间。据航空公司介绍，仅国内航油运输成本就比国际市场高了10%左右。

这种价格倒挂曾引起航空公司以及民航总局的广泛质疑，但在打破垄断之前，并没有行之有效的解决方案。可以预料的是，随着国内民航业每年以10%的快速增长，航空公司及乘客需要支付的这笔"冤枉钱"也将越来越多，中航油的利润也会越来越高，但其中半数利润都将被境外各财团瓜分。据广州日报

记者手记

国人为海外巨亏买单？要不得！

如今，一手炮制了中航油巨亏事件的陈久霖尚在新加坡的牢狱之中。他可能怎么都不会想到，中航油竟然能如此之快地填上如此之大的窟窿，否则他不会去领那4年又3个月的刑期，估计他现在牢狱中正自抽嘴巴骂自己实在低估了中航油的"实力"。

中航油的"实力"是依托着中航油集团这坐大山。2006年3月，为了让中航油起死回生，中航油集团拿出7577万美元添窟窿，而且为争取债权人的同意，其手中75%股权变成了51%，国有资产大量流失。

中航油的"实力"是它在国内市场的垄断地位。中航油掌握着国内90%的航油进口业务，中航油从海外采购回来航油就不怕卖出去，因为国内民航市场每年以2位数增长，它一断油，国内航空公司都要去跳楼了。

中航油的"实力"是13亿中国人不断鼓起来的腰包。由于航油价格高企，国内已连续多次上调燃油附加费，现在已经高至每人60-100元的历史高位，但坐飞机的仍然络绎不绝，每年还在以两位数在增长。

这种"实力"，不要也罢。

《机构投资者30买中石油25元吐血抛：做空A股狂赚期市》。转引自2008年3月26日 06:54:36 中财网。作者：《证券日报》记者袁元。

昨日，中国太保的盘中最低价跌至30.01元，距其30元的发行价仅有0.01元之遥。按此价格推算，3月25日购买太保网下配售的3亿股股票的太保战略投资者，将面临高达3亿元的损失。中国股市的战略投资者们将再一次面临购买原始股被套的厄运。

其实，太保股价面临的"破发"并不是唯一的，还有不少难兄难弟与其作伴。在太保逼近破发的同时，我们可以看到下面一组数据：中石油跌至18.73元，比起16.7元的发行价仅高出2.03元；中煤能源股价跌至17.89元，相对其16.8元的发行价高出1.09元；中国铁建股价为10.65元，相比其9.08元的发行价仅高出1.57元；中海集运的股价跌至6.8元，相比其6.62元的发行价仅高出0.18元。就在这些最为著名的"央字头"大型国企的股价纷纷逼近其原始价的同时，还有一批大盘蓝筹股如中国平安、中国人寿、中国银行等纷纷向破发的这一阵营靠拢。

大盘蓝筹股的破发或逼近破发，成为3月底沪深股市一道耀眼的风景线，因为就在半年以前，这些大盘蓝筹股还是市场上投资者争相追逐的对象。中石油48元的开盘价让市场瞠目结舌，而中国平安150元的股价已让人们想起了"百元平安"的盛世盛景。仅仅半年的时间，这些大盘蓝筹股从引领市场的先锋摇身一变成为市场唾弃的孤儿，奥妙何在？

的确，大盘蓝筹股的盛极而衰让投资蓝筹股的人们心里很是受伤。因为对于这些投资者而言，经过连续3年大牛市的洗礼，价值投资的理念已经是深入人心。大盘蓝筹股也成为市场价值投资的标杆，一时间"买大盘蓝筹等于价值投资"成为市场的主流。大盘蓝筹股的股价也借着价值投资的光环扶摇直上，正是在大盘蓝筹股高股价的推动下，沪市终于在去年10月站到了6124点的巅峰。

盛宴必散，股市从来没有一个能够包打天下的品种。在经历了2007年的辉煌之后，大盘蓝筹股的风向变了，而风向变化的导火索则是中国平安的巨额融资。

今年1月底，中国平安抛出了一个高达1600亿元的巨额融资方案。面对中国平安的巨额融资，投资者们才终于发现，大盘蓝筹股的股价不仅看上去很美，其再融资的规模看上去更美。在此背景之下，人们不得不重新审视大盘蓝筹股的投资价值。

天还是那个天，地还是那个地，作为大盘蓝筹股自身而言，其所具备的投资价值在2008年 不但没有减少，相反还是有所增加。之所以其股价出现翻天覆地的变化，关键是市场对其股价的估值原则产生了变化。由于大盘蓝筹股的业绩增长需要大量资金的配 合支持，这就使得其在资本市场上的巨额再融资不会成为一句空谈。而在当前市场资金明显供不应求之际，人们对这些大块头的个股自然而然地采取了敬而远之的态 度，特别是以基金为代表的机构投资者，在面临赎回与分红的双重压力之下，减仓蓝筹股成为没有选择的选择。

也许有人会问，如今大盘蓝筹股的股价已经逼近了其原始发行价，在这种状况下不管是机构投资者，还是个人投资者，抛售这些蓝筹股均是亏损累累。主力机构何以亏损而逃，其奥妙在于主力的操作思路变了。

估计老股民都记得1997年席卷亚洲大地的金融风暴，在那场空前惨烈的资本大战中，为了维持港币的稳定，中央政府给予了大力的支持。尽管从表面上来看，港币的币值是保住了，但老奸巨滑的国际金融资本通过"明修栈道，暗渡陈仓"的方法，在忍受现汇亏损的同时，却从做空期汇市场上获得了空前的暴利。

看完上述案例，不知道读者从中嗅出了什么，其实如今中国股市蓝筹股在现货市场上不计成本大幅抛售的背后，正是期货市场这只看不见的资本黑手获利之时。就拿中石油来说，我们可以从相关的交易数据来看，一些机构在30元附近大肆买入中石油，却在25元以下利用手中掌握的中石油筹码进行了不计代价的抛售。

从 表面上来看，他们是亏了，但是请投资者注意，在指数期货市场，这些机构赚得可是盘满钵余。大家都知道，作为中国股市里指数权重最大的中石油，其股价的每一 分涨跌都会导致市场产生不小的波动。可能大家会说中国并没有开辟股指期货市场，主力如何在期货市场挣钱呢？请别忘了，内地是没有期货市场，可是香港有，作 为一个金融市场高度国际化的城市，香港成为国际资本进军中国市场的最佳桥头堡。一些国际资本借助各种合法或者不合法的渠道进入内地股市后，在内地股市和香 港恒生期货市场同时大手笔做空。只有这样，我们才能够解释主力不计成本的抛售中石油的奥妙何在。

中国股市经过18年的风风雨雨之后，其市场参与对象在变，其操作思路也在变，一些表面上无法看懂的现象通过打开窗户说亮话，其真相并不复杂。复杂的是人们仅仅看到事物变化的表象，而没有看到事物变化的本质。

此次大盘蓝筹股的集体暴跌，或者说集体逼近发行价，正是市场主力在新的市场条件下一种创新的操作思路，惟其如此，我们才能明白为什么主力不怕亏，因为亏在股市，赢在期市。